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中信证券研究部 毛长青 施亮 刘洋 吴尚阳
猪价反季节加速下跌，为12年来首次出现
猪价运行以 3 ～ 4 年为一个完整周期，2011 年9 月猪价见顶，随后开始进入下跌通道，并于 2013年 4 月以毛猪 11. 6 元 /千克的价格见底，此后进入本轮上涨周期，但 9 月以后进入 15. 5 ～ 16. 0 元 /千克的震荡区间。2013 年 12 月非但没有出现季节性上涨，反而从下旬开始猪价再次快速下跌。这种情况在过去的13年首次出现。据我们统计，1995年以来，仅1995、1997、1998、1999、2001年出现12月猪价环比下跌，只是因为2001年以前一般年内猪价最高点出现在9、10月，我们推测可能与当期备货活动较早有关。而2001年以后，通常春节前的季节性因素将促进猪价上涨5% ～15% 不等的幅度。
消费低迷+ 恐慌出栏是猪价短期急跌的主因
我们对猪价的研究框架，包含四大因素：趋势因素、周期因素、季节因素、偶发因素。其中，趋势性因素长期影响猪价重心移动；周期性因素导致价格中期波动；季节性因素是需求和供应在 1 年内发生规律性变化的主因；偶发性因素通常只能引起短期的影响，影响程度较大的偶发性因素也只是延后周期，而不能扭转周期。
我们认为，2013 年猪价反季节下跌的主要原因在于需求的低迷。因为猪价季节性特征的主要决定因素是需求，我们了解到，今年餐饮行业改变了提前备货的采购行为，节前的采购潮没有出现，而家庭消费一方面相较于外出用餐更加节约，另一方面以随用随买为主；同时，暖冬导致南方制作腊肉需求下降。而地方储备肉的投放和疫病，都不是造成价格疲弱的主因，储备肉的投放预计在 5 万吨上下，而猪疫病只是点状暴发。
能繁母猪存栏仍将继续下滑，2014 年供应将逐步收紧。能繁母猪是生猪行业的产能，其变化将对商品猪的供应存在滞后的影响。
农业部自 2008 年 12 月开始公布能繁母猪、生猪总存栏量的月度数据，从有数据以来，我国经历了 3 次能繁母猪的去存栏，分别是在 2009 年 2 月至 7 月，历时 6 个月，累计下降了 204 万头；2010年 1 月至 8 月，历时 8 个月，累计下降了 330 万头。但由于两次之间有反复，所以 2010 年 8 月较比2009 年 2 月，累计下降了 420 万头。此轮能繁母猪去存栏从 2012 年 11 月开始至 2014 年 2 月，已经历时 16 个月，但仅累计下降了 194 万头。此轮能繁母猪经历了历史上最长的去存栏周期，主要原因是：一是随着规模化养殖比例不断提升，养殖户淘汰母猪行为更为谨慎。二是养殖户资金充裕，能够支撑亏损期的运营投入；2011 年行业处于暴利期，2012 年行业全年盈利水平在 100 元 /头以上。三是未发生大范围的疫情。
我们认为，尽管去年产能过程相比以往较慢，总体而言，2014 年生猪出栏的供应压力预计将小于 2013 年。一方面母猪存栏环比持续下降，并且从2013年9月-2014年2月能繁母猪存栏同比下降（2月降幅达3. 7% ）。同时由于猪价再次跌入亏损区间，我们预计能繁母猪存栏量下降有望放缓，但仍可能会出现类似 2009 年、2010 年生猪行业出现的两次进入亏损期、后进入上涨周期的状况。
预计2014年4-5月猪价将回归周期性上涨
我们认为，能繁母猪存栏预计继续下降，2014年供应压力将小于2013年。需求低迷和恐慌性出栏（供需错配），导致猪价春节前超预期下跌，使供应压力在短期内集中释放（目前部分地区出售的生猪体重已经出现下降）。
我们预计，4 月份开始生猪供应压力将缓解，猪价将震荡上涨并回归周期性轨道。2013-2014年猪价的走势可能会类似于2009-2010年猪价的走势，出现双底，当前猪价处于底部区间，且已跌破 11. 6元 /千克的前期低点，全年我们仍然认为均价将在15 元 /千克左右。
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