双汇发展龙头企业地位持续加强

    双汇的龙头地位有望在行业产能整合和结构调整中持续加强

　　瑞银证券：我们认为“十二五”期间行业增长将不再依赖量的增加，而是来自上游产能整合以及下游产品结构调整带来的收入规模和利润的提升。我们相信双汇作为龙头企业，资产注入的完成将使其加快扩张，竞争力和行业地位持续加强。

　　上游屠宰业空间来自产能整合，下游肉制品空间来自产品结构优化

　　我们预计双汇的屠宰量占有率将从2011年的2%上升到2015年6%，对应“十二五”期间（2011-15年）上游屠宰业收入复合增长率达35%；下游肉制品主要来自于产品结构优化（低温肉制品占比提升）和升级，对应“十二五”期间收入复合增长率达26%。

　　我们预计双汇2011-15年净利润复合增长率达43%

　　我们预计双汇2011-15年净利润复合增长率达43%，来自:1）上游屠宰量和下游肉制品销量复合增长率分别为39%和21%；2）上游鲜冻品和下游肉制品吨毛利复合增长率分别为13%和6%；以及3）温和竞争格局带来的销售费用率从2011年的4.5%下降至2015年的4.0%。此外，我们认为净利润复合增长率较高有2011年基础较低的因素。

　　估值:首次覆盖，给予“买入”评级，目标价122元

　　我们预计2011-13年EPS为1.72元、3.51元和4.64元（按假设资产注入完成后11.99亿股本计算），目前股价对应2011/12年市盈率43.4/21.3x。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值推导出目标价122元。WACC为9.1%。

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